【嘉实观察】那些年我们追过的主线

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 嘉实财富首席宏观分析师 谭华清博士

一

研究主线的意义

主线，顾名思义，是某一个阶段涨幅领先、颇受关注的机会，这是板块性的，贝塔性的，不是个股层面的。在2009年以前，A股的行情是一个普涨普跌行情，核心背景是总量经济快速增长。2009年以后，这种格局逐渐被结构性行情取代。之前，没有靠近主线也可以挣到钱，现在如果离主线很远，不仅很难挣到钱可能还要亏钱。因此， 研究主线对于提升投资者回报是有价值的，这种价值在当下结构性行情占主导的历史阶段尤为明显。同时结合主线的特征，财富管理机构也可有所作为。因为主线除了在涨幅上的领先之外，更重要的是它是大板块性的，大贝塔性的机会。这些机会一般都有比较贴合的基金对应。这为财富管理机构给客户增强回报提供了工具。

二

主线的特征

要抓住主线，就要研究主线。那么主线有何特征呢？

表1  部分年份A股行业主线的特征描述

注：数据来自Wind,嘉实财富。

表1统计了过去部分年份的主线，并且他们的持续时间，上升趋势中的最大回撤和当年的涨幅，以及当年背后的买卖逻辑。据此，我们可以概况，主线一般具有三大特征：宏大的故事性；时间的可持续性；空间的领先性。

首先，主线的背后一定是有一个宏大的故事。股票市场从来不缺乏故事。有神话故事也有鬼故事。对于市场主线而言，往往是神话故事。宏大的美好愿景总是令人向往。不论是移动互联网时代，还是消费升级核心资产，还是电动车时代，每一条主线总能够讲一个宏大的故事。故事有助于传播。假以时日形成机构和散户的共识，主线就形成了。有人说，一致预期都是错的、有失偏颇。一致预期有可能会犯大错这是对的，但是没有一致预期就没有主线。

其次，主线通常具有时间上的持续性。根据表1的统计，说句大白话就是，主线是要涨一年的。没有只涨1个月的主线，也没有只涨1个季度的主线。

再次，主线在空间上，也就是涨幅上是具有领先性。除了在时间上的可持续性，主线在空间上也具有领先性。空间上因当年的行情差异而不同。但如果是一个上涨行情，主线的涨幅往往都在50%以上。 与此同时，从表2可以看出，主线的涨跌幅和末尾的行业涨跌幅之间的差距在大盘上涨行情的年份往往更大更显著，大部分年份是在70%以上。搞错了方向，后果是很严重的。

主线往往具有基本面的支撑。如表1所示，大多数年份的主线都是有基本面的支撑的，移动互联网时代的智能手机及其应用的快速渗透，2020年、2021年的新能源和电力设备，2017年的食品饮料等。基本面未受到明显支持的是2019年的半导体。

表2 主线行业在全年上涨的行情中往往有50%以上的涨幅

注：数据来自Wind,嘉实财富。2023年YTD截至4月4日。

三

人工智能会是今年的主线吗？

这一轮主线若隐若现。ChatGPT的惊艳问世激发了人们的想象力。从比尔盖茨眼中的不亚于互联网发明的变革，到黄仁勋眼中的“AI的iphone时刻”，人类社会对ChatGPT为代表的AIGC技术给予厚望。围绕人工智能的算法、算力、数据、安全等几大主题，轮动了一两个月的A股市场重新找到了主线：人工智能。截至到2023年4月4日，计算机行业领涨，其次是传媒、电子、通信等，都和人工智能这一场技术突破有关。

当前的人工智能具备了宏大的故事性。ChatGPT出来之后，让投资者看到了颠覆性的变革的未来，尽管未来离我们还有距离。ChatGPT为代表的AIGC技术在动漫、音乐、绘画、纺织品、汽车设计、文字阅读、教育、日常生活等众多领域都产生了可预见的场景应用。因此，越来越多的人们开始用“人工智能时代已经到来”来形容这场变革。这就是一种故事性。

我们比较早的推测，这一板块可能是今年的主线，核心逻辑就是它具备了宏大的故事性。在当前阶段，经济强复苏的逻辑困难重重，信创板块的国产替代逻辑缺乏吸引力，元宇宙又显得过于缥缈。

诚然，人工智能比较大的瑕疵在于，目前这一领域尚未出现落地的应用，离可复制的商业模式就更加遥远。但宏大的故事性，使用体验的颠覆性确确实实存在。而这可能是第一位的。

如果人工智能是2023年的主线，那么它还应该具备时间上的可持续性、以及空间上的领先性。对于人工智能相关板块而言，如果真是主线，我们认为，不会只涨一个月，也不会只涨一个季度。

我们对比了部分年份（大盘上涨行情）主线行业的走势图。可以发现，净值曲线都非常的漂亮，持续性很强，空间也较为可观。

注：数据来自Wind,嘉实财富。

但要想获得主线的回报也并非毫无波折。每年的主线行情也是有波动的，部分年份的最大回撤可能超过20%。这是我们投资主线的时候需要做好心理准备。同时对于未上车的投资者，这也意味着是机会。对于已经投资相关板块的投资者，我们的建议是扶稳坐好，而对于尚未介入的投资者可以逢低买入。

注：数据来自Wind,嘉实财富。

最后，我们还要记住，没有永远的主线。这是我们要警惕的。哪怕是主线也不会是永远。否则泡沫一定会吹的越来越大，最终是一地鸡毛。主线可能为泡沫之后，面临的回撤风险是巨大的。可以看看过去的主线锂矿板块的走势。在锂矿价格暴跌之际，锂矿板块也出现了巨大的回撤。当主线已经不再，过去的主线面临的回撤可能会非常大。这里面既有基本面恶化的因素，也有在基本面较好时期投资者给与了过高估值有关。

当有人在展望2060年的宁德时代的时候，我们可能要警惕新能源是否已经到了强弩之末；当有人劝降看空白酒的基金经理的时候，我们又问问自己白酒是不是见顶了。正如巴菲特所言，质量和估值是一对矛盾。那怕再好的公司，估值太高了也会有很大的亏钱风险。因此我们在美好的故事吸引的时候，也要注意美好的故事背后也有潜在的泡沫风险。

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