中金：滞涨担忧加深拖累英镑

　　中金外汇研究

　　北京时间8月4日晚19点，英国央行（BOE）如期宣布加息50个基点至1.75%（这也是BOE最近27年以来首次加息50基点）。MPC政策委员会以8票对1票通过了这次决定。八位英国央行官员支持加息50个基点，一位支持加息25个基点。BOE预计10月份能源价格将进一步上涨75%，而能源价格的大幅上涨预计将把通胀推高至13%（今年4季度）。面临供给侧的通胀压力，BOE预计英国经济将从四季度开始进入一个为期1年多的衰退期。决议结果落地之后英国国债收益率曲线2年10年段自2019年以来首次出现倒挂，这也凸显了市场对英国经济的悲观预期，英镑/美元也自日内高点大幅回落。

　　虽然如期加息，但我们认为本次BOE会议显示出其对经济的更加悲观的滞涨担忧，具体体现在[1] ：

　　MPC委员们对通胀持续以及经济受到其负面影响进而陷入衰退的担忧加深：在本次央行会议上，英国央行决定大幅加息50个基点的关键支撑来源于对通胀持续的判断。英国央行预计，10月份能源价格将进一步上涨75%，而能源价格大幅上涨预计将在今年第四季度把通胀率推高至13%以上（图1），并在2023年的大部分时间里保持在非常高的水平，然后在之后的两年才会逐步降至2%的目标。而最近天然气价格上涨导致的英国经济活动前景再次显著恶化。这同样也导致了英国家庭收入受到明显挤压，进而使得英国经济增长放缓；BOE预计英国经济将从今年第四季度开始进入衰退，并且会持续到明年年末，而经济增长下降幅度将高达2.1%（图2）。高通胀、低经济增长和失业快速上行的预测彰显了英国当前面临的问题主要来自于供给侧。滞胀的环境也让英国央行的后续政策陷入两难境地（图3）。

　　抗通胀的同时保持货币政策的灵活性而英国央行行长bailey表示将在必要时对通胀采取强有力的行动，并称未来的货币政策并非在“预设的路径”上。这也就再次彰显了其应对通胀的决心。当然，从另一个角度看，这也说明了BOE对未来经济面临的不确定性增高保有警惕，时刻准备根据最新的情况调整货币政策。而这种放弃前瞻指引的做法和7月的美联储以及欧央行都如出一辙，我们认为，面临经济衰退的预期，欧美各大央行纷纷选择放弃利率的前瞻指引（forward guidance）的这一决定也反映出其对经济前景面临更大的不确定性。

　　主动出售国债的启动时点或在9月的会议之后：除了本次会上的加息，正如市场此前预期，BOE再次确认了将会在下一次9月的会议上投票做出有关主动缩表的决定（以此应对高通胀）。和欧美央行一样，英国央行在新冠疫情期间也购入了数量庞大的国债（图4）。而BOE也将成为全球主要央行中率先主动出售所持国债的央行，BOE表示，除非市场发生极端的异常情况，否则不会改变目前的缩表计划。主动缩表的速度将会是每个季度出售100亿英镑左右，BOE预计主动缩表计划实施的第一年内将会减少约800亿英镑的国债（其中包括到期赎回）。此外，BOE还表示，将从9月19日当周开始减持其所持有的公司债券。

　　图表1：BOE预计今年年内通胀或涨至13%附近才会见顶

资料来源：BANK OF ENGLAND、中金公司研究部

　　图表2：BOE预计英国经济于今年4季度开始陷入衰退

资料来源：BANK OF ENGLAND、中金公司研究部

　　图表3：BOE对英国经济的最新预测凸显滞涨担忧

资料来源：BANK OF ENGLAND、中金公司研究部

　　图表4：英国央行即将开始出售其在新冠疫情期间购入的庞大国债持仓

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

　　市场初步反应

　　英国央行的加息周期或更快结束 本次BOE会前，OIS市场对50基点的加息基本已经完全计价，而对12月的基准利率预期在2.74%；由于BOE对经济前景的严重担忧使得本次会后OIS市场对12月的基准利率预期并未因大幅加息50基点而有所上升，而是基本维持在2.75%附近的水平。我们认为BOE在本次会上传达出了比市场预期更悲观的对经济的判断，而这使得市场对其持续加息的可能性有所怀疑。目前以原油为代表的国际大宗商品价格正在回落，英国通胀若在第四季度有所缓解，那么在经济下行压力加大的背景下，我们不能排除BOE最终会无法兑现这种加息预期而提前结束本轮加息周期的可能性。

　　预计英镑短期继续承压 短期看，英国经济仍面临较多变数，本次会上BOE对英国经济“进入衰退”的警告明显提前，而近期一系列美联储官员对美国经济可以避免衰退依旧表示乐观，因此我们预计市场短期内大概率也会继续对美联储加息预期停留在相对的高位（目前联邦利率期货市场依旧预计美联储至少在9月会议上加息60基点，而市场对美联储今年12月的基准利率预期依旧维持在3.4%左右，远高于对英国基准利率年末的预期，图5）；另外，我们依旧需要关注欧洲能源危机和英国首相更迭给英国经济带来的不确定性，市场的风险偏好可能会因对其经济的担忧而走低，那么英镑等欧系货币还不具备大幅反弹的基础。往年底看，面临经济的困境，我们认为下半年BOE在加息方面大概率更加的谨慎，这一点也在OIS市场对今年年末的英国基准利率上也有所体现（本次会前市场预期利率在年末的水平并未因本次会上BOE大幅加息而走高）。我们认为，如果接下来英国经济正如BOE的预测那样进入衰退，那么英国央行大概率正在接近加息的终点，这会让英镑在其他主要央行的鹰派政策取向的环境中面临较大的下行风险。而到了明年，我们预计美元大概率由强转弱，英镑或能在美元走弱的环境下出现一定反弹。

　　短期确认1.2300附近技术阻力 目前英镑/美元在日线级别上在周内高点1.2300附近明显遇阻并掉头向下，并且跌破了7月中旬以来的上升趋势线支撑，本次会后英镑迅速下跌至76.4%斐波那契支撑位置1.2080附近，近期如果空头可以继续压迫这一位置，那么今年的低点1.18附近或成为空头下一个近期目标（图6）；我们认为短期内，英镑依旧面临压力。而从期权市场上看，尽管今年以来英镑对美元已经贬值了10%左右，但空头的情绪依旧没有转向的迹象，看空期权的数量明显大于看涨（图7）。

　　图表5：本次BOE会后OIS市场对美联储今年12月的基准利率预期依旧高于其对英国央行同期的预期

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

　　图表6：英镑/美元在1.2300附近遇到阻力后转跌

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

　　图表7：期权市场上看空英镑情绪依旧占上风

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部