中金港股：两会继续部署“稳增长”政策 看好港股中期前景

　　来源：中金策略

　　两会继续部署“稳增长”政策

　　——海外中资股周报（2022年2月28日~3月6日）

　　报告发布时间：2022年3月6日

　　摘要

　　上周海外中资股市场再度遭遇大幅抛售，港股市场也跌至自2020年3月份疫情爆发以来的最低水平，进而引发普遍的悲观和失望情绪，这倒不单因为市场下跌本身没有缘由，毕竟地缘局势持续升温以及香港地区疫情持续升级都会带来压力，但关键是港股在本就存在大幅估值折价的情况下仍然明显跑输A股和美股才是市场失望主要原因。

　　H股市场近期之所以表现不佳，主要是受以下因素所影响：1）地缘政治紧张局势持续，引发投资者避险情绪，乃至担心引发进一步连带损失。对于俄乌冲突方面的忧虑继续主导全球市场表现，避险情绪再度笼罩全球市场。2）香港地区疫情升级，进而拖累部分经济活动。香港第五波疫情的快速升温可能也在一定程度上压制了市场情绪。不过在此期间稳增长政策和南向资金的持续流入已取得一定进展，更值得注意的是，继年初至今各项稳增长政策出台后，2022年两会释放了更大力度的稳增长政策信号。稳增长仍然是今年经济工作的最主要议题，国务院总理李克强在两会上宣布了今年5.5%的GDP增长目标，CPI涨幅目标稳定在3%左右以及推动城镇新增就业1100万人以上。中央政府也制定了积极的财政预算，包括宣布大规模减税降费，尤其是面向中小型服务业企业。另外政府工作报告还列举出了诸多2022年的重要发展议题，其中包括中央对地方的转移支付增长、政府投资向民生项目倾斜以及持续推进科技创新与碳中和等措施。

　　考虑到上述提到的不确定性，我们认为短期仍可能波折盘整，但是市场情绪已较为悲观且估值也已降至历史低位。我们认为更多随着更多稳增长政策的出台，不仅将有助于吸引更多南向资金流入，而且也会提升市场整体风险偏好，尤其对港股和估值折价较多板块而言。因此整体来看，虽然存在潜在短期扰动，但我们仍然看好港股中期前景。

　　市场回顾：上周欧洲地缘政治局势升温再度引发海外中资股市场大幅下跌，尤其是成长风格领跌，恒生科技指数上周跌幅达到7.3%。此外，恒生指数下跌3.8%，恒生国企指数与MSCI中国指数分别下跌3.8%和4.3%。板块方面，可选消费和信息技术板块领跌，分别下跌7.0%和6.4%，而能源板块领涨，大幅上涨6.8%。

　　图表：MSCI中国指数上周下跌4.3%，其中可选消费和信息技术板块领跌

　　资料来源：FactSet，中金公司研究部

　　市场前景展望：上周海外中资股市场再度遭遇大幅抛售，港股市场也跌至自2020年3月份疫情爆发以来的最低水平，进而引发普遍的悲观和失望情绪，这倒不单因为市场下跌本身没有缘由，毕竟地缘局势持续升温以及香港地区疫情持续升级都会带来压力，但关键是港股在本就存在大幅估值折价的情况下仍然明显跑输A股和美股才是市场失望主要原因。

　　我们认为H股市场近期之所以表现不佳，主要是受以下因素所影响：1）地缘政治紧张局势持续，引发投资者避险情绪，乃至担心引发进一步连带损失。对于俄乌冲突方面的忧虑继续主导全球市场表现，避险情绪再度笼罩全球市场。另外，市场对中国企业可能遭受连带损失的忧虑在一定程度上导致了上周五科技和互联网板块遭遇大幅抛售。这一点可以从海外主动型基金在过去六周中首次流出海外中资股市场（流出规模7亿美元）以及港元出现持续贬值中得到印证。2）香港地区疫情升级，进而拖累部分经济活动。香港第五波疫情的快速升温可能也在一定程度上压制了市场情绪。香港特区人口密度较高以及年长人群中疫苗接种比例明显较低是导致香港本轮疫情快速传播且致死率高于其它国家和地区的主要原因。在这一情形下，香港特区日常经济活动甚至交易活动都难免会受到一定影响。根据香港大学医学院所做的一项研究显示，香港本轮疫情可能会在3月中旬达到峰值，届时单日新增确诊人数可能超过18万人，而死亡人数可能会延后一周攀升至最高水平，与美国和欧盟国家此前的情形类似。

　　在当前市场已大幅回调的背景下，目前的问题是，是否还有更大下行压力？诚然，考虑到上述提到的不确定性，我们认为短期仍可能波折盘整，但是市场情绪已较为悲观且估值也已降至历史低位。例如，MSCI中国指数估值（剔除A股）已经降至2016年以来最低位，卖空成交占比进一步攀升至18%且市场已处于深度超卖区域。不仅如此，积极的一面是，在估值和市场表现已经重新回到至2021年底时的水平，但在此期间稳增长政策和南向资金的持续流入已取得一定进展（其中南向资金上周仍然加速流入），这些因素不会也不应该不有所体现。除此之外，疫情因素和外部冲击往往难以持久，而且其影响具有间接性。

　　更值得注意的是，继年初至今各项稳增长政策出台后，2022年两会释放了更大力度的稳增长政策信号。稳增长仍然是今年经济工作的最主要议题，国务院总理李克强在两会上宣布了今年5.5%的GDP增长目标以及将CPI涨幅目标设定在3%左右。为实现这些目标，除了继续稳健灵活的货币政策外，财政政策方面，中央政府今年拟安排地方政府专项债券3.65万亿元，用于新型基础设施以及老旧公用设施改造等项目。而中央对地方转移支付增长18%为近年来最大增幅，相当于在现有2.8%财政赤字目标上增加1个百分点。不仅如此，减税和降费计划，尤其是面向服务行业中的小微企业，官方预计整体规模可能超过2.5万亿元。另外，在其他各项领域，报告中也确定了其它一系列目标，例如城镇新增就业1100万人以上以及将城镇人口失业率控制在5.5%以内。同时，“房住不炒”再次成为地产行业核心议题。中央预算内投资安排6400亿元，政府投资更多向民生项目倾斜，加大社会民生领域补短板力度，例如推进保障性住房建设等。最后，两会还提到了科技创新以及碳中和等议题，政府也计划将对科技型中小企业研发费用加计扣除比例由75%提高至100%等政策。

　　图表：海外中资股市场已处于超卖区域

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表：香港市场卖空成交比率居高不下

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　整体来看，尽管短期存在波折，但我们仍然看好港股的中期前景。我们认为更多稳增长政策的出台，不仅将有助于吸引更多南向资金流入，而且也会提升市场整体风险偏好，尤其对港股和估值折价较多板块而言，如金融、股息收益率较高的个股以及优质成长股。因此，我们重申在2022年展望报告《均值回归》中所提出的观点，即有利的政策环境和较低的估值水平或将使得2022年的港股成为均值回归的一年。

　　具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括：

　　1）地缘政治局势紧张：随着俄罗斯与乌克兰间的冲突进入到第二周，西方对俄罗斯的制裁规模持续升级，其中包括禁止俄罗斯的几家银行使用SWIFT系统并冻结俄罗斯资产。为遏制本国货币贬值，俄罗斯将核心利率上调超过一倍，并存在对西方进行相应制裁的可能性，例如采取削减对欧洲的天然气供应等措施。面对这一不确定性，市场迅速做出反应，油价成本大幅上升，其中布伦特原油价格上周三攀升至2014年6月份以来最高水平，从而导致市场担心石油需求出现扰动并对全球经济体带来严重的负面影响。另外，避险情绪仍然笼罩全球市场，海外成长板块遭遇严重抛售导致香港市场出现新一轮的大幅下挫。

　　2）宏观：2022年两会吸引市场关注。过去两天在北京召开的2022年两会公布了今年的政府工作计划，其中稳增长成为今年政府工作报告中有关经济工作的主要议题。总理李克强宣布本届政府将2022年GDP增长目标确定为5.5%左右，CPI涨幅目标稳定在3%左右以及推动城镇新增就业1100万人以上。另外，中央政府制定了积极的财政预算，包括两会期间宣布大规模减税降费，尤其是面向中小型服务业企业。此外，今年的政府工作报告列举出了诸多2022年的重要发展议题，其中包括中央对地方的转移支付增长、政府投资向民生项目倾斜以及持续推进科技创新与碳中和等措施。

　　经济数据：2月份PMI高于预期，但市场忧虑不减。国家统计局公布的数据显示，2月份中国制造业PMI环比上升0.1个百分点，至50.2%，高于彭博资讯预测中值（49.8%）。2月PMI环比上升幅度也高于2019 年同期。稳价保供政策和春节期间就地过年政策弥补了大部分季节性影响，推动2月份PMI上升。但是，有关原材料价格上升、疫情和小企业经营压力等方面的担忧情绪犹存。

　　3）香港疫情近况：疫情迅速爆发对香港医疗体系带来沉重压力。上周四即3月3日香港地区新增疫情确诊人数超过5.6万人，创出过去两年香港最高单日新增确诊人数。同时，疫情也对香港医疗体系带来沉重压力。根据香港医院管理局数据，截至3月4日，香港公立医院总体住院病床使用率已接近90%，随着新确诊人数的攀升，医院病床使用率可能会持续上升。人口密度较大同时年长人群中疫苗接种比例相对较低是香港本轮疫情致死率较高的主要原因。面对疫情升级，香港特区政府出台了自2020年疫情爆发以来最严格的防控措施。中央政府已对香港进行支援，包括向特区派遣医疗队以及帮助香港建造方舱医院等，有望减轻香港医疗体系面临的压力。

　　4）海外：尽管乌克兰地缘政治局势升温，美联储主席鲍威尔仍暗示3月份进行加息。上周三在众议院金融服务委员会就半年度货币政策报告作证词陈述时，美联储主席鲍威尔表示他将在两周后的下一次FOMC会议上提议加息0.25%。鲍威尔表示，欧洲地缘政治局势引发的油价攀升可能会导致本已大幅上升的通胀问题出现恶化，但是强劲的就业市场以及远高于2%的通胀率表明当前提高联邦基金利率的目标区间将是合适的举措。另外，他同时指出在加息进程开始后美联储也会考虑对近9万亿美元的资产负债表进行缩表。

　　5）流动性：南向资金流入势头持续强劲，而海外主动型基金大举流出。尽管市场出现波动，但中国内地投资者通过港股通投资香港市场的热情不减，上周南向资金连续五天流入香港市场，日均流入规模达到19亿港元，与此前一周的12亿港元相比流入步伐有所加快。上周海外ETF资金流入势头保持强劲，但主动型基金流出总量却高达11亿美元。整体来看，根据EPFR的数据显示，海外中资股市场上周总共吸引了3亿美元的海外资金流入。

　　图表：上周海外主动型基金在过去六周中首次流出海外中资股市场

　　资料来源：万得资讯，EPFR， 中金公司研究部

　　投资建议：考虑到国内外不确定性影响市场情绪，我们判断市场短期将出现波动。但是，我们认为有利的政策环境和较低的估值水平将为港股市场带来更多机会。板块方面，我们建议短期关注“稳增长”受益板块，如部分金融、地产板块与相关产业链以及受益于上游价格回落和政策支持力度加大的中下游消费板块。优质成长标的中期也值得关注。另外，受益于国内债券收益率下降的高股息标的以及因美国即将加息而受益的香港本地银行板块也值得关注。综合来看，我们建议超配传媒与互联网、汽车、部分电商、消费者服务、食品饮料与餐饮、生物科技和中资银行；低配上游煤炭、原材料和部分交通运输等。长期而言，我们仍然建议关注产业升级、消费升级以及国货消费品牌崛起等主题性机会。

　　重点关注事件：1）中国经济增长与政策变化；2）欧洲地缘政治紧张局势；3）疫情变化；4）中美关系。

　　文章来源

　　本报告摘自：2022年3月6日已经发布的《两会继续部署“稳增长”政策》

　　分析师：王汉锋，CFA SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454

　　分析师：刘 刚，CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

　　联系人：张巍瀚 SAC 执业证书编号：S0080122010112